格雷资产2021年线上投资者交流会议实录

2021-01-09

2021年格雷资产投资策略线上投资者交流会议实录:


张可兴总:我想主要跟大家讲这么几个方面,第一是去年疫情对我们的影响和我们的对策,以及我们格雷去年的变化和我们未来的展望,然后再留有一部分时间,回答一些我们客户朋友们的提问,我也收集了很多客户朋友的提问,比较多,有几十个,我可能不能一一回答,因为时间有限,如果我们有时间的话,可以在以后的时间里继续跟大家在这里面去用在线会议或直播的这种形式跟大家交流。


先说就是疫情对人类产生了非常深远的影响,所以我们确实应该好好的爱护我们的地球环境。至于对投资来说,投资大家确实没有想到这么严重的疫情,市场会表现得这么好,这个本质是什么?其实是以美国为首的这种货币宽松,加上中国实际上也做了一些适度的货币的投放,导致了美股包括中国的A股都有不错的市场表现。第二个原因就是释放出这么多资金,我们实际上可以投资的方向,过去一个是房产,还有一个就是股市,但是房产实际上从2017年以来已经被我们习主席基本上是以房住不炒这样的一个准则下去一直坚守,所以我们大部分的资金是没法进入房地产市场。


同时房地产市场从2017年以来表现是实际上基本上是没有收益的。很多一些像有些城市的房价是持续下跌的,只有个别的少数城市上涨的,所以导致了2020年包括美股和A股的整个市场表现非常好。


为什么只有龙头股大盘股涨得非常好,为什么很多小市值公司涨得不好?

其实在去年年初的时候,以前刚开始爆发的时候,我们很多客户的朋友跟我聊说现在实体经济这么难做,然后再加上疫情,你看很多做一些餐饮的也好,或者是一些做培训教育行业的,只要跟人涉及到人聚集的行业,基本上是没有什么特别好的表现。


那么怎么还会有投资机会呢?实际上如果我们回溯到2016年以来,这三四年的中国经济实际上是在持续的下台阶的。也就是说在经济没有扩张的周期里面,实际上大部分的中小市值的企业,非龙头企业活的是比较艰难的,而龙头企业在经济下滑,甚至是没有扩张的周期里面,他因为有人力资源优势,有资本优势,包括有一些可以调节利润的优势和壁垒,可以很好的进行逆向的扩张的。而所以中小市值的企业或者中小公司在经济收缩的期里面,是很难有很好的表现的。包括收入和利润,所以在股票市场上反应,股价不仅不涨还是下跌的。所以这就是为什么我们从最近2020年,包括2017年以来,为什么大市值公司涨幅一直比较好的很重要的原因?这里面跟大家分享一下。


那么在今年二三月份,实际上在中国的疫情出现之后,我们所采取的应对策略是卖掉了一些受经济,甚至是受到疫情,甚至是包括一些中美贸易摩擦影响比较大的一些股票和行业,我们换成两个方向是最确定的,一个就是高端白酒,另一个方向就是中国的互联网的龙头公司,加仓这两个行业,同时我们也是在刚春节刚过,开始的第一天,我们就像很多客户朋友沟通说是去年的2月3号附近,应该是非常好的难得的加仓的机会。确实有很多客户当时也加仓了,到现在会有很不错的表现。这里面也感谢我们很多客户朋友对我们的信任。


疫情对我们整个投资的深远影响是什么呢?我们可以更加习惯的去运用一些在线经济的手段去做一些经济的活动,比如说我们今天和我们这么多客户朋友在一起来沟通,不仅是有国内的,可能还有国外的朋友。那么用这种腾讯会议的方式,实际上可以解决了我们见面才能解决问题。可能过去我们觉得做这样的沟通和交流,只有见面可能更有效。


但是我们经过了去年这一年疫情的影响,我们会发现腾讯会议这种方式也很不错,不用我们去来回折腾,出差去坐飞机跑到北京来,大家聚在一起,再加上北京还有疫情的影响,反而可以很有效的解决我们见面沟通的问题。所以我觉得这种影响不是暂时的,是一种非常深远的影响。而这种影响可能会让我们在未来的3年到5年之内,会去加快我们对互联网或者是在线经济的一种拥抱。这是我们对整个疫情对整个投资以及我们格雷的应对策略当时的一些做法的分享。


第二点,跟大家分享一下我们格雷去年的变化和发展跟大家汇报一下。2020年我们值得一说的就是获得了一个“五年期的金牛奖”,金牛奖是中国证券报组织的,是业内是最权威的,而且最有信服力的奖项。“五年期的金牛奖”的获得者,至少是要具备过去5年所有的产品的平均收益要在135%以上,所以这是获得金牛奖的一个必要先决条件。收益符合条件之后,才会考察和评估一些你的回撤,包括你的选股的理念等等,各种指标。


那么格雷也是比较有运气也比较好,获得了一个“五年期的金牛奖”。而且同时我们在2019年也获得了一个“五年期的金牛奖”,所以连续两届拿到了非常重磅的金牛奖。在全国所有的同行里面不超过18家。还有因为2020年我们平均的收益是在40左右,通过了内生性的增长,再加上对外渠道的外延式的增长,整体规模增加了一倍左右。所以到目前为止,我们海内外总资产管理规模将近30亿左右。如果剔除汇率的影响,因为我们有一部分的股票是投资了港股,如果剔除汇率的影响,我们的收益可能比较更高一些。因为去年整个汇率下跌了六七个点左右。


我们从2018年以来一直去主打长封闭期的产品,我们为什么要这么做?是因为我们发现很多的客户它基本上很难拿住一个基金,特别是长期的拿住它,跟自己做股票很像,都想去赚快钱,都想去比如说半年或者是三个月之内,就想获得很好的收益。


但实际上如果在股票市场里面待久了我们都知道,如果运气好的话,赶上一个很好的牛市,有可能获得一倍甚至更高的收益。但是如果运气不好,可能会不仅赚不到钱,可能还会亏损。那么拉长了整个周期来看,很多客户只赚到了20%甚至30%的收益,他就跑了。从我们自己的公司的产品的研究的数据和同行的数据我们基本上是一致的。就是一个产品即使涨了10倍,一个产品的净值涨了10倍的话,那么最终留下来的客户可能也不超过最早认购这个产品的1/10,也就说90%的客户都不在10倍的收益里面,在过程当中不知道什么是什么原因,或者是什么情况下就跑掉,而且大部分的收益是不高的。

所以这就是我们为什么想去做长封闭产品的很重要的原因。帮助客户锁定长期的收益。因为我们格雷一直坚持一种理念,只有让客户赚钱才有格雷存在的意义,而且不仅是让客户赚到钱,而且是要持续的赚钱,而且要持续的跑赢指数才能赚钱,才能凸显格雷的价值。如果说我们能帮客户赚到钱,大家自己也能做到,我们格雷也没有什么太大存在的意义。所以这个时候我们为什么要去发行长封闭产品的一个很重要的原因,就是帮客户去锁定长期的收益,而长期的收益从复利的角度来说可能是非常巨大的,我们就不去具体来说了。


去年我们在业内发行了一只长达15年封闭期的产品,这个开创了整个中国证券私募基金历史上的一个先河,是属于业内第一家。这个事情在美国或者在欧洲实际上是相对比较普遍的,10年8年甚至15年,20年是比较多的。是因为欧洲包括美国的这种资金都是一些old money,就是一些老的资金,这些资金都是比较长期的,所以可以容忍5年10年甚至20年这样的长期。


而我们中国毕竟还处在从工业驱动变到科技驱动的阶段,到现在真正的财富驱动这个时代刚刚开始,所以这个钱还是比较短。再加上我们投资者往往认为赚股票投资的钱就要赚快钱,没有人愿意说持有一个基金3年5年甚至10年,但是最近几年,我们比如说的买入一些特别优质的股票,长期持有这种策略,或者叫价值投资理念,获得了大家的慢慢的认可。


所以我相信在中国的未来,长封闭期的产品会越来越多,也会有更多的客户慢慢接受这种真正能够实现财富传承意义的这种基金产品,真正实现让这份财富留给自己的后代,甚至是有别的一些目的的这样的结果能达到的。


还有一点跟大家汇报,我们格雷有新办公室的乔迁的活动。元旦我们做了乔迁仪式,就是从我们原来老的办公室乔迁到新办公室,大家也跟大家在公众号上做分享。而我们格雷实际上在2016年以前是在北京的金融街区域办公的,因为金融街大家都知道,实际上就相当于美国的华尔街一样,那是非常嘈杂,而且拥挤,大家都急功近利。我们后来为什么要搬到北京相对近郊的后沙峪这样的地方?是因为我们觉得做投资就应该像巴菲特一样做到理性和内心的宁静。巴菲特最早就是从美国的纽约搬到了他自己的家乡奥马哈,一个只有50万人口的城市。他为什么要从纽约搬到奥马哈?他想远离纽约那种非常喧嚣的杂乱无章那种交易拥挤的一种环境,让自己有非常清醒的头脑,我们格雷实际上也是这样思考的,如出一辙。也就是我们觉得不想去做一些靠着跟同行也好,或者是靠着跟上市公司勾兑去做管理这种方法去获得净值的增长。我们就想通过我们自己的研究能力,通过我们实际的调研,通过我们持续的挖掘这种产业和赛道的机会,去寻找优秀的企业,能够给投资者获得持续的收益这种方式去实现我们格雷的发展。


所以我们也是想复制巴菲特这种思想,搬到了北京的后沙峪,就是我们定义成中国的奥马哈,北京顺义后沙峪,这是我们2020年的发展的变化,也希望也欢迎很多客户朋友们来到我们中国的奥马哈去做客喝茶。


那么未来格雷还是一如既往的去坚持,“言行一致,知行合一”这样的价值观。我们还是坚持为客户创造持续的长期的稳定的回报为主,不会去在风险特别高的时候赚冒风险的钱。就像现在很多股票确实出现这样的情况,一会我跟大家再仔细分享。


我们对未来市场的看法,未来市场我们总体从长期角度来看,是震荡向上,长期可能是拉长到5年到10年甚至更长的时间段。为什么这么看?这里面有几个重要的逻辑。首先第一个点,中国的房地产的大周期基本上我们认为已经结束了。那么中国大部分的资金,包括新增的每年几十万亿上百万亿这样的一个新增货币量,包括存量的资金,特别是从房地产出来的资金,我认为慢慢的都会去权益市场就是股票市场里面去转移。因为未来只有权益市场的回报率才可能是中国最好的机会,绝对不会是房地产。当然房地产市场的机会并不是说完全没有了,而是说可能存在一些局部的少数城市的个别地段的机会,这是肯定是存在的。所以我们觉得这是资产配置方向的问题。


去年实施的注册制,注册制意味着什么?意味着一定是优秀股的天堂,垃圾股的末日。也就是说更多的资金会向优质股集中,去慢慢的抛弃垃圾股,甚至是一些没有业绩支撑的股票。那么注册制其实也意味着我们可以在一个公司很小的时候,它一上市我们就能享受它企业它的成长。


其实我们看美国纳斯达克这么多年长了有从2009年到现在涨了有七八倍,那么如果再往前看可以涨到10倍20倍,为什么会有这么大的涨幅?而我们中国的A股无论是沪深300还是上证指数,可能基本上原地趴着不动,涨幅非常微弱。那就是因为我们没有在很小的时候,投资者没有享受他的成长,那么我们享受的是什么?可能是2007年一个巨无霸石油、银行一上市,你享受的不是他的成长,享受他的是带来给大家带来的亏损。


因为上市的时候估值太高了,这就是我们国家面临的问题,所以我相信注册制的到来会让一些小企业成长为中国真正的苹果、 Facebook、亚马逊类似这样的巨头,这就是我们投资者面临的伟大机会,所以我们认为指数从长期看一定是震荡向上,主要是这两个原因。


所以长期来看,我们的投资机会一定是永远存在的,只要有更多的能够无限的让更优秀的企业IPO上市的话,我们就有很好的投资赚钱的机会,同时会让更多的企业退市,让这个市场不断的去优化,这是长期我们的看法。但是长期震荡向上不代表我们短期没有波动。


比如说2018年也经过了一个相当于指数30%的下跌,市场不可能说是一路上涨的,总会有波动的。但是在波动当中怎么去对待这个问题,怎么去看的更长,这是我们很重要的一个大方向的问题,所以我说如果指数或者是股票出现了未来比较大幅的甚至不错的跌幅的话,那么就是很好的一个入场时机。


我们觉得2021年依然有机会,我们依然觉得股票市场表现值得我们期待,但是大家可能会觉得现在这个市场其实是分化非常严重的。我说这个机会实际上对有些股票来说可能也意味着很大的风险。什么风险?其实我举个例子,比如说我们最近其实被市场上一直是热炒的新能源汽车,包括光伏,包括当然也包括一些白酒的小三四线的白酒公司,我觉得肯定是存在泡沫化的,所以我们在元旦之前把原来今年疫情期间持有的买入的新能源汽车产业链龙头的股票,当然买的量也比较少,全部清仓掉,而且涨幅巨大。从我们买入到我们清仓掉接近三倍的涨幅,接近三倍。所以这就是我们认为可能会面临的风险,但是机会在哪里呢?


我认为机会主要在港股,我们一直在表达类似的观点,港股的机会比较大,为什么这样说?因为港股从2019年-2020年两年的时间,包括2018年如果往前看的话,没有跑赢A股,而且港股目前是全球的价值洼地。那么港股因经历了港股的政治的暴乱,再加上中美之间关系问题,导致了港股一直处在价值洼地的当中。同时AH股溢价处在历史的高位,而如果我们看人民币的升值,我觉得港股的机会可能更大一些。所以我们觉得当然这是从宏观宏观层面看。那么从个股和行业的角度来说,我们也觉得其实个股的投资机会才是决定性的。比如说我们看好的一些互联网的龙头股票,包括一些教育在线教育、电子烟、消费、物业服务,我们觉得都是有很大的机会的。那么我们要说的港股实际上我觉得明年大概率能够跑赢沪深300的指数。


说到港股,大家可能也会关心美股明年会怎么看,因为美股和港股的联动性在短期来说可能还是相对比较大的。我们觉得美股明年大概率不是牛市,也不是熊市,可能是一种平衡或者震荡市,所以在这种市场情况下可能更有利于港股。因为可能有从美国欧洲出来的资金有更多的溢出来的资金去进入港股和A股,这是我们觉得可能明年港股为什么会有很大机会的另一个很重要的理由。


我们怎么看未来的风险,当然有机会的同时也伴随着风险,特别是在目前这样的市场行情下,我们觉得风险可能当然我们看好港股的同时不代表看空A股,我们也是依然觉得A股也会有不错的表现,只不过涨幅上可能弱于港股。因为A股的整体的很多板块的估值真的是处在相对历史的高位。如果靠今年继续提升估值,我认为概率并不大,还是得靠业绩驱动来获得股价的一个表现,所以业绩驱动这样的公司再去仔细的挖掘和寻找。所以不如港股,港股可能今年不仅是获得业绩驱动,而且获得估值的提升,会获得戴维斯双击的过程。


我刚才说了今年的市场,其实今天我们处在北京这么冷,市场还是非常火热,我觉得风险是什么?2021年的风险在哪里?风险实际上抱团取暖抱团机构预期太一致了,导致了很多股票的估值处在相对的高位。比如说我刚才说的新能源汽车及产业链龙头股票,这是我们觉得已经看不懂未来的价值了。那么还有一些像三四线的白酒,还有一部分的食品饮料股,都处在相对估值和业绩很不匹配的状况,我认为这可能是需要我们警惕的。那么我的意思警惕并不是说它可能会马上下跌,因为我觉得下跌它需要一定的条件的。


比如说我们对10年期国债利率的判断,再加上我们对整个宏观流动性的判断,如果这个方面没有很大的拐点的话,我觉得可能还会有继续上冲的动力,但是我们需要警惕这样的一个风险在里面。这是我觉得未来的风险。当然还有一个风险就是我们也会担心今年一季度、二季度如果经济复苏可能会导致下半年的通货膨胀。那么通货膨胀如果要如期到来的话,会导致我们利率的提升,对整个股市确实是有一种向下的压力,这是我觉得未来我们整个A股今年的短期风险。

张总答疑:

我刚才说了对美股的看法,基本的问题跟大家分享的差不多了,那么还有一些问题是属于客户比较共性的问题,我集中给大家回答一下。

因为今天我刚才说到港股的机会,因为港股其实不得不说到我们公司最看好的港股的新经济股,特别是像互联网龙头的股票,比如像社交龙头,这种那么大家可能会觉得最近实际上受到国家反垄断的影响,其实这些社交龙头的股票的表现并没有创出新高,可能还处在调整阶段。



Q:我们怎么看反垄断的影响?

A:实际上因为我们短期无法判断国家究竟会出台什么政策,我们只是大概率的判断,只要不去拆分微信,那么微信生态的这种垄断地位和它的货币化的空间依然是非常巨大的。


我们觉得反垄断国家并不是从本意上去要遏制中国互联网甚至是信息科技的发展,而是确实是我们国家在很多行业上都是先有规则,才有发展,但是只有一个行业例外,那就是互联网行业。互联网行业是因为是一个新生事物,那么我们国家采取了一种非常宽松的策略,就是先发展再去定规则,但是到今天我会发现可能互联网的发展可能有些地方确实是没有守规则,没有走程序,所以出现了一些大大小小的问题,所以才会引起阿里巴巴被监管调查。

但是最终我相信还是要去维护和去鼓励互联网的发展,为什么?我们可以看我们中国最近的5年计划,我们也可以看未来的10年和15年的计划,这里面都有很重要的一点,就是大力发展中国的信息技术产业,因为大家可能不了解,其实在我们整个中国可以和美国相对比的行业里面,真正能够可以说让美国人以及美国的公司去学习中国公司的非常少。


那么互联网我们可以看一下,其实美国像 Facebook也好,像亚马逊也好,像苹果他们真正的这种金融服务,特别是互联网金融服务跟中国的这种相比,差距还不小,我们可以去看,比如去美国,我们还是停留在用信用卡刷卡这种消费的模式上,还是停留在用这个钱或者是硬币去付费,甚至是世界其他很多国家也用这种方式。包括像美国这么大的Facebook社交龙头刚刚开始做支付,他们要学的对象是谁?就是中国的腾讯和阿里巴巴。所以我们当然包括我们的高层政府领导人很明白,是中国只有在互联网这个领域是可以是超越或美国的,特别很多领域都是超越很多方面,比如在支付,包括在游戏,包括短视频,是超越美国的互联网行业的。那么我们中国的从领导层的角度来看,我相信不可能说是已经处在优势地位,优势阶段的行业,直接扼杀死掉。我相信不可能,这个概率非常低。


第二点,我们可以看像美国经过将近20多年的一个反垄断,从最早的美国电信的巨头att就开始做反垄断,当然再往前还有石油巨头,我就不说了,从科技行业开始到现在Facebook,包括像苹果、微软这么多次反垄断的监管,包括收巨额惩罚税,都没有能阻挡这些互联网公司的高速发展的步伐,而且还发展得越来越好,也并没有去影响整个互联网行业科技行业的创新。


所以我相信我们在中国对互联网反垄断的这种政策的制定方面,也会去更多的参考美国的反垄断法。所以我觉得这一点上我们认为大概率是对整个互联网的龙头企业会有非常正面的影响的。


我说正面影响是从长期的角度来看,一定是对现有的龙头地位会更加稳固的,这是我们的看法,所以短期的因为反垄断对股价的一种波动,我觉得是一个非常好的买入机会,这是而我们也是在这么做的。那么具体来看,我随便举一个公司做个例子。我说这个例子并没有去向大家推荐股票的含义,大家也不要依据我刚才说的这种分析或者推荐去买入和卖出股票。那么比如说我们说拿微信来看,微信未来的空间在哪里?虽然大家可能觉得微信现在已经四五万亿市值,未来空间还有吗?首先我们可以看美国,亚马逊、谷歌,包括微软这些巨头,最大的市值的支撑的业务来自于哪里?是云计算。云计算的业务已经支撑了美国这些公司不仅是我刚才说的一些巨头,实际上美国上市的云计算的公司,我们大概统计了一下有50~80家,而且还有陆陆续续在上,包括巴菲特也投资了一家云计算的公司,也在snowflake上市了。所以这些公司市值加在一起应该有三四万亿美金。而中国云计算的业务实际上处在美国云计算业务发展的早期,落后于美国5年左右。


那么我相信中国这样的一个经济体量完全有能力支撑5万亿人民币市值的整个云计算行业,而腾讯微信在整个云计算市场里面,现在是排在阿里巴巴的后面第二名。而我相信这个格局大概率会一直保持下去,甚至腾讯还会实现份额的增加。所以在这种情况下,我们相信在腾讯云计算业务就会给未来腾讯再造一个1000亿利润的腾讯出来。那么这是我们看到云计算业务重要的方向。


还有我们说的金融科技业务。我们可以看腾讯是一个“敢为天下后”的公司,所有的事情,特别是需要一些创新的特别激进的做法都让同行先干,干到最后发现这个模式可行,同时空间利润空间也很大。腾讯再开始干,我觉得金融科技就是这样的。所以阿里巴巴其实先吃了很多的监管,腾讯其实在金融业务方面还是非常小的,在整个上市公司体内还是非常小的。而这块腾讯作用了整个中国的微信和QQ的互联网用户,我相信腾讯在未来的金融科技金融业务这个方面的空间上,绝对不会小于美国的像visa,包括像 PayPal等等这样的公司,这样的公司的市值都是在几千亿美金的,我相信绝对不亚于两三万亿这样的市场市值空间,所以一样会诞生一两千亿的这样的利润。包括我们现在我们看目前腾讯现有的游戏业务,包括广告业务,我们这几个业务加总做一个测算,我估计在2024年2025年未来三五年左右,腾讯可以实现2000亿到3000亿这样的利润,那么再往后看可以实现5000亿以上的这样的利润。那么给到合适的估值的话,我们可以看到10万亿左右的一个市值,所以相对比目前腾讯4万亿人民币这样的市值,我认为未来的发展空间和表现空间还是非常巨大的,这是我们非常看好微信的理由和原因。我只是做一个例子,就跟大家做一个分析。


那么除了社交龙头之外,当然也包括我刚才说了在线的一些娱乐、在线教育、在线会议,包括一些物业服务、可选消费,还有我们比较看好的就是新型电子烟市场,我们认为也是中国是一个仅次于或者说是超越于白酒行业的非常优秀的赛道。这个行业也会慢慢的有公司凸显出来,我们也是对这个行业非常重要的关注的方向。这是我们对港股整个未来看好的几个行业机会的赛道的分享。这是一个可能很多朋友问到的问题。



Q:我们选股策略有没有什么变化?

A:因为我们从2006年到现在已经做了14年了,我们一开始其实以这种企业家的视角,以股权投资这种思路去买企业的股票的。从一开始到现在没有任何变化,只不过我们是在不断的在去进化,就是我们现在的选股的维度是5个方面,就是商业模式、壁垒、潜力、企业文化,还有一个是价格,这5个维度是我们整个选股的重要要素。


同时我们商业模式和壁垒这两块也是我们觉得所有要素里面最重要的两点。这是我们区别于很多同行的这个很重要的差异。实际上我们格雷和同行之间有什么差异呢?我刚才说的差异,实际上大家比如说都是价值投资,而且都是去选个好公司对吧?你们和他们之间有什么差异?我跟大家在里面跟大家分享一下。差异有三点,一个是能力圈,也就是说你选择的股票的是有差异的。第二个是聚焦,第三个是深度。因为大家可能都知道我们国内的股票池可能加在一起只有50只,整个中国这么多上市公司几千家,我们只有1%都不到,千分之1的样子。


Q:我们聚焦在哪个方向呢?

A:现在主要是以消费科技互联网和医疗服务最主要的是消费和科技互联网。那么选择的股票跟大家有什么差异,可能大家都选了去选择腾讯对吧?但是也都选了茅台,但是可能我们在这两个股票的仓位是不同的,这是有很大的差异的。大家都说两个公司好,但是是不是拿得住,这也是一个问题,比如说我们从14年年初持有茅台一直到现在,基本上除了在2017年将近半年。作为一个波段之后一直没有卖过。这是我们跟很多同行的差异。还有大家的能力圈是有很大的差异的,因为我们是选择了这两个重要的方向,所以我们所有的公司的这种投研就聚焦在这几十只股票上,所以我们相信可能对很多企业的挖掘跟同行相比更加确定,因为我们觉得在投资上没有确定性,实际上就没有胜利。


我们投资的股票并不是希望找到那些未来可能会更好的公司,而是未来找到一定要更好的公司,要非常确定,我们才可以重仓。所以这是我们整个选股策略上并没有什么太大的变化。这是一点跟大家再分享一下。


Q:我们怎么看目前市场食品饮料等股票这么高的估值?

A:说实话,我们也没有想到整个食品饮料的估值会炒到现在这么高。当然理由如果马后炮的分析,当然就是说业绩增长的确定性,如果用自由现金流折现的这种方式估值的话,可以给到很高的一个市值,所以市盈率当然可以达到50倍100倍甚至200倍,因为可以放在永续增长上去,但是我们可以仔细的想一下,目前这么高的市盈率什么时候出现?我们按照我们过去的历史,只有在2007年那一年出现过100倍左右市盈率的估值,无论是一些白酒,还是一些其他的银行地产,但是那一年的整个市场的龙头公司的净利润增速基本上都是翻倍的。比如说拿茅台做例子,那一年茅台的市盈率是90多倍,但是那一年茅台的净利润增长是100%,动态市盈率也就是不到50倍左右。这是我们看到的今年的市场这种估值,是明显的是以资金推动导致的估值偏高的情况。


所以我们觉得目前这个市场在特别是A股大部分股票确实处在高估和泡沫状态,只有少部分可能是估值偏合理的,而这个合理我们对整个今年的预期收益率预期也不能太高。因为我觉得因为目前我们格雷的所有的产品,百分之五六十的仓位是在港股,还有30%左右的仓位是在A股,还有少部分间接的持有一些美股的资产。


那么我们认为现在绝对不是适合去大仓位买入食品这些股票的时机,只有少部分的一些白酒,比如像高端白酒龙头股票,像茅台这样的公司。从未来3-5年这样的角度看,我们认为还是有空间。因为我们可以给到1000亿或者到1200亿这样的利润的话,到2025年从现在2万6000亿的这样的市值到未来还会有不错的空间,但是这个空间如果年化到每一年的话,可能收益率并不高。所以我们目前的策略就是持股不动,但是没有大仓大幅的去买入它。我们认为现在整个食品饮料板块都处在相对比较高的位置上,但是未来的一个趋势我们也无法判断,只能说是我们只能去观察看到市场是不是有一些确定性的风险来临,我们会考虑一些风控的措施。



Q:我们何时会考虑卖出?

A:因为我们的策略一般是持有优秀的股票,达到我们最终的终值,我们会考虑卖出,什么时候会卖出,但是现在这个时点我觉得肯定是考虑卖出的时机了。因为我刚才说了整个A股还会有不错的表现,但是究竟这个市场什么时候会停止或者是会考虑大幅的波动,我们无法预测,我们无法做预测这个时间点。我们一般格雷的卖出策略有4点,第一点就是股票出现一个极度的高估的情况,比如说已经透支了未来企业5年以上的业绩,已经没有空间了,那么这个是我们会卖掉。第二点,我们觉得这个企业看错了,我们就会马上认错会卖掉。第三个会涉及到一些换股,比如说我们觉得会找到一些未来有更好预期回报率这样的公司,我们会考虑换股。第4个是出现一些系统性的风险,我们可以肯定会考虑卖出。那么现在为止我们我刚才说了未来的风险在哪里?就可能是流动性的拐点和通货膨胀出现之后,可能会出现利率的抬升,会对整个市场形成一定的影响。我们这个时点可能要考虑部分仓位的风控措施,所以我们并不是说是持有一只股票永远不卖,这是对无论是对很多业内同行也好,包括对格雷都是理解并没有完全准确的。因为卖出也好或者是买入,还要考虑整个市场的时机。因为我们觉得卖出的时点,虽然不好把握,就像我们在2015年在创业板泡沫的时期,我们也对整个创业板的股票做了彻底的清仓。我们在2018年整个整个市场大幅下跌的时候,我们也做了两三成为了减仓的操作,都是有效的规避我们整个净值的回撤的操作。



Q:什么时候买格雷的基金比较好?

A:当然我觉得最好的时候,当格雷的基金净值出现了比如说5个点10个点的回撤的时候,那么其实际上就是比较好的买入机会了。


但是我们就像看一个股票一样,无法预知股价什么时候会出现下跌或者上涨。所以我们也无法预知基金的净值出现1个上涨或者10个点的下跌。所以朋友问我们什么时候买基金,我觉得最好的答案就是随时都可以买。因为什么?因为择时也好,择股也好,工作是交给我们基金经理来完成。而作为客户来说,你只需要把你的钱,特别是三五年不用的钱,交给我们,我们自然会选择这个时机,是买这个股票好,做这个组合好,还是说持有现金更好,由我们来完成工作。这是对朋友对买基金的问题的回答。



Q:投资是否要择时?

A:我觉得择时肯定是有必要的。但是如果说一年当中你每个月都在择时,你犯错的概率大大增加了。如果你一两年两三年做一次择时,特别是在市场特别高和特别低的时候,你做的择时我觉得是有价值的,而且正确的概率就高了。因为我觉得对市场的择时,我们首先无法判断市场未来涨跌的趋势,我们只能知道特别低和特别高,在两个极端的情况下,我们可能对市场更有感觉,更有判断。在市场中不溜的情况下,上涨下跌都是很正常的,所以我很难做到对未来短期市场的预测。


第二个我觉得为什么我建议不要大家择时,首先择时,你即使判断对了市场的方向,但是你可能买错了股票,我们会发现我们这几年整个A股的市场越来越分化,也就是说市场指数没有涨多少,但是很多股票涨了5倍10倍甚至20倍。在这种情况下,你选对了方向,但是买错了股票一样赚不到钱。


所以择时我觉得需要首先要选对时机,同时要选对股票,我觉得这个难度是非常巨大的。对于我们格雷来说,一般轻易不做择时,但是我们做的是什么?择股票和择股票的估值,这是我们要考虑的。因为我觉得择时只是一个结果问题,你最终买入的标的还是具体的某一只股票是什么价格、什么估值情况下,这个是对择时的我们的理解。当然最重要的择时,我觉得是在卖出的时候,当市场整体上出现也处在风险比较大的时候,这个时候择时我认为是非常有必要的,非常有必要。这个也可以让我们整个净值能够在未来继续创新高留下很好的基础。所以我觉得我们的做法是一般不会去择时,而择时也会去不是大家所去预测当下的市场,而是去选择股票和股票对应的估值。这是我们择时的要点。但是特别情况下,比如说在2018年和2015年,我们当然也会去做择时的,去选择一些风险比较大的股票去卖出,甚至清仓。这是我们对择时的思考。



Q:我们是否参与当下市场热点的一些股票?比如说新能源汽车这样的板块。

A:刚才一开始我也是跟大家简单的分享了一下,我们是在元旦之前清仓了,所有新能源汽车龙头股票,实际上不是新能源汽车,是新能源汽车的产业链电池的龙头股票。我刚才说的为什么我们一般不是去参与,也不是现在去买了,我们是在去年2月份在疫情出现的时候,那些电池的龙头股票出现了比较大幅的下跌,我然后借助这个时机,我们去买入了少量的这样的新能源汽车这样的龙头股票。然后涨到今天,我觉得他可能已经透支了未来几年的业绩,至少在目前这个价位上,我们已经无法看到未来。而且我们觉得我刚才说了最大的机会,可能今年在港股,我相信港股一定会有向南下资金去投资港股龙头股票这样的趋势,就是在港股里面去做龙头股票的抱团这样的动作,我相信一样会出现。所以我们觉得新能源汽车这样的板块,我们是这样做了这样的操作,但是从长期来看,我们对新能源汽车还是相对比较看好的。只不过我们无法对当下的估值做比较准确的判断。所以我们做了清仓的动作,我认为现在泡沫还是比较大的,无法判断未来。



Q:未来金融地产这样的周期股我们怎么看?

A:我觉得今年一季度不排除会有一些这种周期金融地产作为补涨,甚至是估值修复这样阶段性的行情。因为我觉得今年整个一季度经济数据会比较好,而金融地产确实也是估值在一直处在相对的低位,很多其他一些高估值的板块,比如像食品饮料、新能源,还有一些光伏等等处一直处在高位,那么我觉得从性价比也好,或者从逆向的角度来说,金融地产有可能是出现阶段性的行情的,但是我们格雷并不想去参与金融地产这样的周期股的行情,为什么?是因为我们投资还是一般是保持一种长期的看法。就说如果我们对整个金融地产长期的行业的前景没有看好的话,我们不太会参与短期阶段性的行情。因为我一直观点就是像银行这种公司未来基本上是可能我觉得像比尔盖茨说的话是很有道理的,很有可能是成为21世纪的恐龙。你比如说我们举一个生活中的很简单的例子,我们实际上如果说我们现在微信和支付宝都可以去创建银行卡的话,都可以去有存款。那么其实作为一般的个人的银行用户来说,我们排除掉一些私行的用户,1000万以上的客户,他可能还有一些别的服务,排除这样的客户来看,大部分的银行的客户基本上没有必要去银行,所有的业务都可以去在这种移动互联网的这种产品里面金融终端里面去实现,而且像微信、支付宝做到了什么?


做到了所见即所得,你的任何一个操作马上就有反馈,不像我们比如说用个工商银行的这种u盾,你插进去,然后再打开要下载一堆乱七八糟的东西,你下来了半天都搞不懂,究竟成不成,而且还登陆不了,然后又下载插件,最后登录之后,进去之后操作也非常的不nice,非常的不友好,没法操作。所以我觉得如果抛开我们这种可以不要有这种微信发银行卡权力之外,我觉得可能大部分用户是没有必要去用银行卡的。因为我们银行卡无非是绑定了一些工资,包括社保基金和还有一些别的东西。那么如果这些权限都放开的话,我觉得银行对个人客户的服务上,可能真的没有什么很大的竞争优势。所以我对整个银行长期的前景是不乐观的。这是我们对整个金融地产包括一些周期股我们的一个看法,所以我们还是去寻找一些未来最有可能超越GDP增长的,能够诞生出一些每年20~30%这样净利润复合增长这样的企业去投资,我们相信也会获得这样的股价的表现回报。



Q:港股除了新经济之外,是不是还关注一些高股息,还有其他类的股票?

A:因为我刚才已经说过了,我们格雷还是用深度价值、深度聚焦的这种投资方法论,去深度挖掘像新经济、在线娱乐、在线教育,包括在线的医疗、物业服务、新型电子烟等等这样的赛道,我们是付出更多的努力去挖掘这样的企业股票。对于周期股或者是高股息股,我们关注的是比较少的,或者是我们可能更多的认为这样的公司在未来的确定性是不高的。而且再多说一句,整个中国因为我们投资实际上要看准大势的,在目前中国这样的处在经济结构转型的这样的阶段里面,一定是未来是消费,实际上科技也属于消费的一部分,如果我们范围再扩宽一些,也有消费的属性,一定是消费、科技包括医药,在未来最有可能获得经济的占比持续的提升的。只不过我们长期非常看好,短期刚才我说了可能估值处在偏高,这样的一个阶段,如果有一定的调整,我觉得长期看还是有不错的投资价值,这是我对这个问题的看法。



Q:新经济的一些上港股的上市公司目前估值较高,是否还可以长期持有?

A:没错,港股市场跟美股是一样的,也是一个非常分化的市场,一直非常分化,也就是说有很多股票估值可能也是在100倍,比如像思摩尔国际,包括像什么农夫山泉等等这样的消费股市盈率都在上百倍。那么还有一些新经济的股票,比如像腾讯、阿里巴巴也就是动态市盈率在30多倍。我们觉得肯定有高的也有低的,但是我们觉得整个互联网的龙头公司还是处在估值合理的阶段。为什么说估值合理?我刚才跟大家简单分析了微信的未来的长期空间和价值,以及我们怎么估算,所以而且我们觉得整个互联网行业的发展远远没有天花板,远远没有到头。我们真正的一个大的一个利好或者说大的发展的周期是5g的到来。而我们现在实际上真正用5g手机的朋友还是非常少的。


那么如果5g手机的应用不断普及,我相信未来的几年我们会看到更多的我们看不到的应用,就像我们今天或者去年我们谁也想不到在线的视频会议一夜之间火爆全中国,包括美国也一样,没想到美国有一个上市公司叫做zoom,现在市值都已经七八千亿人民币。


那么我相信在未来还有很多,比如像我们说微信的视频号,视频号这个东西大家可能原来都没有在意它,但是我的判断是视频号,目前已经是接近于快手的日活和月活,我相信可能不远,在未来的三五年之内,很有可能去超越快手,媲美抖音的。也就是说我们视频号就是微信的二级应用,短视频的应用,很有可能创造出500亿到1000亿的这样的利润。


我相信这是我们对整个视频号这样的判断,所以我说你说它估值高,其实对一些互联网公司要看未来的发展的空间,短期来看,可能估值相对于A股的很多科技股,因为A股的很多科技股都是一些偏代工的产业链的中下游的企业,他们的壁垒和价值实际上还是不大的,没有什么长期的粘性的。那么我们看港股的很多互联网公司,都是一些偏服务端的,而且会有长期的持续性,特别业绩增长是有保障的,这样的公司的市盈率也就是几十倍。相对于未来几年百分之二三十这样的增长来说,我认为还是合理的。当然值得长期持有,我觉得空间还是非常巨大的。


还有朋友问香港有一个公司,因为这里面我们不能评论个股,所以不好判断,比如像还有朋友问泡泡玛特这样的公司估值不便宜,有什么建议,对这样的公司我们觉得还是要去了解理泡泡玛特这样的公司未来的发展的空间和趋势。但是说实话因为我可能不属于泡泡玛特的消费人群,但是我担心的风险就是这泡泡玛特这种产品有可能会是短期的行为,就是三五年大家觉得这个东西很好玩,用一下,是不是具备5年10年以上的持续性,我们是有怀疑的。第二点这东西的壁垒,我还认为他做不到像迪士尼这种 IP的这种衍生化垄断性,我觉得还是很艰难。所以我是觉得对这样的公司我们还是保持一点点谨慎的。



Q:港股投资最大的风险是什么?

A:现在很多H股股价长期比较低,未来是不是有上涨的可能?我刚才说了,实际上我们看好港股,一部分可能是看好新经济龙头,包括一些其他的行业板块,还有很多AH股差价确实处在历史的最高位。我相信H股的一些相对于A股来说,非常便宜的股票也会有不错的表现,特别是在2021年经济开始复苏,很多企业已经从基本面的角度来说已经开始有很大的改善。


比如像今天吉利汽车的也涨幅也是巨大,今天涨幅也是整个港股表现还是不错的。我相信A股都会有不错的表现,但是我刚才说了港股最大的风险,就不是说我们看好了港股,觉得港股能涨,那么就可以随便买股票,我觉得这个永远在港股不存在的。港股永远都是一个需要精挑细选个股的这样的市场。那么如果说你挑不准港股,那么我相信很多股票可能会跌幅巨大,甚至很难上涨,因为首先没有流动性的溢价,再加上港股对整个投资对企业是非常挑剔的,因为我们A股实际上投资的逻辑可能就是政策和流动性驱动。那么港股还是以基本面改善作为主要的驱动。同时港股的很多股票如果有一点点瑕疵,都会受到很大的一种唾弃和抛弃的。所以在港股投资里面,一定要找那种非常确定的企业投资,你才可能不会踩雷的。这是我们做了14年港股的建议和忠告。



Q:A股已经逐步表现出机构化的一个趋势,今后做深度价值是不是更有意义?

A:这是肯定的。因为我刚才说了,我说未来长期中国资本市场,包括A股港股一定是震荡向上的,我说长期可能5年10年甚至20年都是这样趋势。这个过程当中,只要出现了一些股票大幅下跌的机会的话,大幅下跌的走势,我们觉得很多优质的股票都是非常好的一个买入机会。所以但是这里面的问题在于,如果你挑错了股票就跟港股一样,可能不仅无法回本,可能还会持续的下跌,因为港股我刚才说是非常挑剔的市场,所以我相信A股未来一定是越来越国际化的,越来越像越港股和美股接轨。



Q:白酒行业涨了很久,怎么判断哪些有价值,哪些没有价值?

A:实际上我们对目前整个白酒的看法是除了龙头股茅台这样的公司之外,我们觉得都可能没有那么高的确定性。特别是一些三四线的白酒市盈率都已经100多倍,我相信这样的企业无论在什么情况下,也很难支撑这样的估值。我认为这些三四线白酒的泡沫还是比较大的。当然对于一些五六十倍这样的公司的估值来说,比如像其他的一些高端白酒龙头,我觉得五六十倍肯定是贵的,肯定是不便宜的,但是不是能涨到100倍,我们也无法判断,也是有可能的,不排除这种可能性。只不过如果能涨到100倍的话,可能就把未来5年的所有的业绩全部一次性兑现了。也就是说你没有任何持有的价值了。



Q:对周期品种价格上涨怎么看?

A:对周期品种我们说实话没有太多的深入的关注,我们无法判断。但是我觉得周期品种价格上涨是很难,这个研究是非常艰难的。特别是因为周期品种价格的上涨决定了周期股的投资价值,而这一点是最核心的,也是超越有很多人的能力圈,也超出了我自己能力圈,所以我也无法判断,抱歉。


好的,今天我看时间也差不多了,因为我发现我们的很多客户朋友们的问题是非常多的,确实是无法回答每个人的问题。那么我觉得我们可以将来继续搞这样的活动,跟大家定期交流。线上或者线下的,大家有问题可以留给我们,最后我祝客户朋友们和今天听我们分享的朋友们2021年牛气冲天,牛运亨通,谢谢大家。

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